来源：粤开证券
作者：廖宗魁
去杠杆告一段落，政策将更加侧重稳增长
对于当前的经济形势，今年中央经济工作会议的提法显然更担心经济的下行。去年只是提出“经济面临下行压力”，而此次会议则指出“经济下行压力加大”。而且在总体目标中，明确提出要“确保全面建成小康社会和‘十三五’规划圆满收官”，这都意味着经济工作的重心将更加侧重稳增长。
（一）对防风险的侧重有所弱化
三大攻坚战一直是过去几年的经济工作的主要内容。去年的会议，把防风险放在首要的位置，并强调“坚持结构性去杠杆”；而今年的会议对防风险的侧重有所弱化，提出“我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力。要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任。”也就是说，去杠杆将暂时告一段落，后面重点转向稳杠杆。
（二）宏观政策强调合力
虽然宏观政策上基本延续了以往的基调，即实施积极的财政政策和稳健的货币政策，但这次会议还着重强调了政策要形成合力。“财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力。”
不同的宏观政策，有时候着力的时间点并不一致，着力的方向也往往存在差异，这样就不容易形成合力，政策的效果会打折扣。强调政策形成合力，则有利于各项宏观政策能够更有效的发挥作用。
（三）房地产政策比以往温和
根据我们宏观团队的观点，本次会议在房地产政策方面和去年中央经济工作会议、今年7月政治局会议相比，有几个新的变化，一是没有继续说“不把房地产作为短期刺激经济的手段”；二是增加了“稳地价、稳房价、稳预期”的说法，明确了地产调控的目的不是让房价下跌；三是强调要“全面落实因城施策”，意味着地方政府在地产调控上可能将有更大的自由度。
也就是说，房地产调控的目的是为了房地产市场的平稳，并不是要一味的收紧。近期不少城市纷纷采取了一些松绑的措施，充分体现了因城施策的灵活自由度。
资本市场改革的重点：健全退出机制、推进创业板和新三板改革
2019年7月科创板成功设立，目前已经积累了不少先进制度经验，可以推广到资本市场的其他领域。所以，今年会议提出，“完善资本市场基础制度，提高上市公司质量，健全退出机制，稳步推进创业板和新三板改革。”可见，明年资本市场改革的重点是健全退出机制，重要的方向是创业板和新三板改革。
前期，创业板重组制度改革的落地，新三板精选层的推出，可以看成是推进创业板和新三板改革的前哨站。
中央经济工作会议后市场如何走？
（一）历史的经验：需要一定时间来发酵
我们统计了2009年以来历次中央经济工作会议后的市场表现，有几个主要的结论：
（1）会议结束后，短期内市场大概率是下跌的。具体来看，会议结束后一周，市场90%是下跌的；会议结束后的两周，市场70%是下跌的。。
（2）会议结束后1个月，市场有50%的概率上涨。可见，在经过更长的时间释放后，市场对会议的正面反馈会大大增加。一般而言，在新的一年3月初会召开全国两会，具体落地中央经济工作会议的具体政策。也就是说，随着政策落地的逐步清晰，市场的反馈也就变得更加积极。
（二）当前市场低估了政策稳增长的决心
我们认为，此次中央经济工作会议后的市场表现可能会与历史经验有所不同。一个重要的区别是，当前市场的估值和预期低估了政策稳增长的决心，此次会议有望打消市场此前的疑虑。
会议蕴含的一些板块机会
（一）区域发展的重点：粤港澳大湾区、雄安新区等
在区域发展方面，会议着重强调，“推进京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区建设，打造世界级创新平台和增长极。要扎实推进雄安新区建设，落实长江经济带共抓大保护措施，推动黄河流域生态保护和高质量发展。要提高中心城市和城市群综合承载能力。”我们认为，粤港澳大湾区、雄安新区等区域发展概念板块值得关注。
（二）基建的侧重点：战略性、网络型基建，通信网络
在基础设施建设方面，会议强调，“加强战略性、网络型基础设施建设，推进川藏铁路等重大项目建设，稳步推进通信网络建设，加快自然灾害防治重大工程实施，加强市政管网、城市停车场、冷链物流等建设，加快农村公路、信息、水利等设施建设。”我们认为，5g方面的建设值得重点关注。
（三）强调技术创新，支持战略产业发展
此次会议指出，“要深化科技体制改革，加快科技成果转化应用，加快提升企业技术创新能力，发挥国有企业在技术创新中的积极作用，健全鼓励支持基础研究、原始创新的体制机制，完善科技人才发现、培养、激励机制。要支持战略性产业发展，支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级。”此次会议把科技创新放在了较为突出的位置，我们认为，芯片、人工智能等重要的新兴技术产业会得到更多的支持和发展。
风险提示：政策不及预期，外部环境扰动风险
以下为正文部分
12月10日至12日，中央经济工作会议在北京举行。会议总结2019年经济工作，分析当前经济形势，部署2020年经济工作。
近期市场交投较为清淡，整体呈现窄幅震荡收敛的格局，很大一部分原因是缺乏明确的催化剂，市场都在等待年底这一次重磅的中央经济工作会议。如今会议已经落地，会激发出资本市场的哪些机会呢？
一、去杠杆告一段落，政策将更加侧重稳增长
对于当前的经济形势，今年的提法显然更担心经济的下行。去年只是提出“经济面临下行压力”，而此次会议则指出“经济下行压力加大”。而且在总体目标中，明确提出要“确保全面建成小康社会和‘十三五’规划圆满收官”，这都意味着经济工作的重心将更加侧重稳增长。
（一）对防风险的侧重有所弱化
三大攻坚战一直是过去几年的经济工作的主要内容。去年的会议，把防风险放在首要的位置，并强调“坚持结构性去杠杆”；而今年的会议对防风险的侧重有所弱化，提出“我国金融体系总体健康，具备化解各类风险的能力。要保持宏观杠杆率基本稳定，压实各方责任。”也就是说，去杠杆将暂时告一段落，后面重点转向稳杠杆。
（二）宏观政策强调合力
虽然宏观政策上基本延续了以往的基调，即实施积极的财政政策和稳健的货币政策，但这次会议还着重强调了政策要形成合力。“财政政策、货币政策要同消费、投资、就业、产业、区域等政策形成合力”
不同的宏观政策，有时候着力的时间点并不一致，着力的方向也往往存在差异，这样就不容易形成合力，政策的效果会打折扣。强调政策形成合力，则有利于各项宏观政策能够更有效的发挥作用。
（三）房地产政策比以往温和
根据我们宏观团队的观点，本次会议在房地产政策方面和去年中央经济工作会议、今年7月政治局会议相比，有几个新的变化，一是没有继续说“不把房地产作为短期刺激经济的手段”；二是增加了“稳地价、稳房价、稳预期”的说法，明确了地产调控的目的不是让房价下跌；三是强调要“全面落实因城施策”，意味着地方政府在地产调控上可能将有更大的自由度。
也就是说，房地产调控的目的是为了房地产市场的平稳，并不是要一味的收紧。近期不少城市纷纷采取了一些松绑的措施，充分体现了因城施策的灵活自由度。
二、资本市场改革的重点：健全退出机制、推进创业板和新三板改革
去年会议提出的资本市场改革的重心是科创板，“提高上市公司质量，完善交易制度，引导更多中长期资金进入，推动在上交所设立科创板并试点注册制尽快落地。”
2019年7月科创板成功设立，目前已经积累了不少先进制度经验，可以推广到资本市场的其他领域。所以，今年会议提出，“完善资本市场基础制度，提高上市公司质量，健全退出机制，稳步推进创业板和新三板改革。”可见，明年资本市场改革的重点是健全退出机制，重要的方向是创业板和新三板改革。
前期，创业板重组制度改革的落地，新三板精选层的推出，可以看成是推进创业板和新三板改革的前哨站。
三、中央经济工作会议后市场如何走？
（一）历史的经验：需要一定时间来发酵
我们统计了2009年以来历次中央经济工作会议后的市场表现，有几个主要的结论：
（1）会议结束后，短期内市场大概率是下跌的。具体来看，会议结束后一周，市场90%是下跌的；会议结束后的两周，市场70%是下跌的。这个结果似乎有些让人吃惊，但细想也有一定的道理。
我们知道，在每年的10月和12月（中央经济工作会议前）都会召开讨论经济和政策的中央政治局会议，当年中央经济工作会议中的一些重要政策基调往往会在这两次中央政治局会议上有所提及。也就是说，市场在中央经济工作会议前，已经会对其中的一些重要内容有所预期，并提前有所反应。中央经济工作会议结束后的1-2周内，反而容易出现利好落地，市场有所承压的表现。
（2）会议结束后1个月，市场有50%的概率上涨。可见，在经过更长的时间释放后，市场对会议的正面反馈会大大增加。一般而言，在新的一年3月初会召开全国两会，具体落地中央经济工作会议的具体政策。也就是说，随着政策落地的逐步清晰，市场的反馈也就变得更加积极。
（二）当前市场低估了政策稳增长的决心
我们认为，此次中央经济工作会议后的市场表现可能会与历史经验有所不同。一个重要的区别是，当前市场的估值和预期低估了政策稳增长的决心，此次会议有望打消市场此前的疑虑。
在cpi通胀高企的背景下，市场对货币政策放松一直疑虑重重。新华社近期的调查显示，专家们普遍预计12月流动性将中性偏紧，降准降息预期大幅降温。而此次中央经济工作会议透露出来的货币政策基调是偏宽松的，强调“稳健的货币政策要灵活适度”而且首次明确提及“降低社会融资成本”。
四、会议蕴含的一些板块机会
（一）区域发展的重点：粤港澳大湾区、雄安新区等
在区域发展方面，会议着重强调，“推进京津冀协同发展、长三角一体化发展、粤港澳大湾区建设，打造世界级创新平台和增长极。要扎实推进雄安新区建设，落实长江经济带共抓大保护措施，推动黄河流域生态保护和高质量发展。要提高中心城市和城市群综合承载能力。”我们认为，粤港澳大湾区、雄安新区等区域发展概念板块值得关注。
（二）基建的侧重点：战略性、网络型基建，通信网络
在基础设施建设方面，会议强调，“加强战略性、网络型基础设施建设，推进川藏铁路等重大项目建设，稳步推进通信网络建设，加快自然灾害防治重大工程实施，加强市政管网、城市停车场、冷链物流等建设，加快农村公路、信息、水利等设施建设。”我们认为，5g方面的建设值得重点关注。
（三）强调技术创新，支持战略产业发展
此次会议指出，“要深化科技体制改革，加快科技成果转化应用，加快提升企业技术创新能力，发挥国有企业在技术创新中的积极作用，健全鼓励支持基础研究、原始创新的体制机制，完善科技人才发现、培养、激励机制。要支持战略性产业发展，支持加大设备更新和技改投入，推进传统制造业优化升级。”
此次会议把科技创新放在了较为突出的位置，我们认为，芯片、人工智能等重要的新兴技术产业会得到更多的支持和发展。